Is het glas halfvol of halfleeg?

Het is maar net wat je wil zien. Het zal ongetwijfeld ook te maken hebben met je horizon, karakter en nieuwsbron. We leven momenteel in een bijzondere periode. In een situatie die niemand op 1 januari van dit jaar had voorzien. We hadden zojuist het jaar 2019 afgesloten met verse records op de financiële markten en uitdagende plannen voor de toekomst. Zelfs Klaas Knot, de nuchtere directeur van De Nederlandse Bank, gaf de Nederlandse economie het cijfer 9.

Totdat bekend werd dat de uitbraak van een nieuw coronavirus in Wuhan in december 2019 zich wereldwijd zou verspreiden in 2020. In het begin van dit jaar leek de wereld nog te onderschatten wat de impact van dit virus voor de samenleving en economie zou hebben. Wellicht werden we misleid door eerdere pandemieën als SARS (2003-2004), de Mexicaanse griep (2009) en MERS (2012-2017) die minder dodelijk waren. Maar deze virussen verspreidden zich ook minder makkelijk, zo lijkt het. Met name Azië en Europa begaven zich in het eerste kwartaal van dit jaar in het epicentrum van de besmettingen en het aantal doden. Het ziet er naar uit dat de V.S., waar de eerste besmetting door het coronavirus al was opgedoken op 21 januari, het epicentrum van het tweede kwartaal zal zijn.

Om een verdere wereldwijde verspreiding van het aantal besmettingen te voorkomen zijn alle landelijke overheden overgegaan tot een soort van vergrendeling (beter bekend als “lockdown”). Dit heeft geleid tot het stilvallen van grote delen van de economie. Ondertussen zijn dezelfde overheden en centrale banken met maatregelen gekomen om het effect van dit overheidsbeleid te verzachten. Er wordt momenteel zowel monetair als fiscaal gefinancierd. Het geld dat de overheid leent om faillissementen en de werkloosheidsgraad te beperken wordt gekocht door de Centrale Banken. De geldkraan, die in de afgelopen jaren al openstond bij de centrale banken, is in het afgelopen kwartaal ook aangezet door de overheid. En zo wordt in crisistijd alles vloeibaar en krijgen zowel president Trump van de V.S. als oud-president Draghi van de ECB hun zin. Over een aantal jaren, zo niet decennia, zullen we weten of het middel erger was dan de kwaal. Voor de komende kwartalen zijn de vooruitzichten voor de groei van de economie zeer negatief.

We kunnen rekenen op een aanstaande explosie van werklozen, faillissementen, afnemende investeringen, lagere inkomsten en teruglopende bestedingen. De Markit Manufacturing PMIcijfers, die de afgelopen dagen bekend zijn gemaakt, bevestigden dit al. En de gepubliceerde dienstencijfers deden daar nog een schep bovenop. Nooit eerder waren de cijfers in dit tempo verslechterd naar een nieuw historisch dieptepunt. Het goede nieuws is dat in de snelst groeiende regio van de wereld de meerderheid weer aan het werk is.

Is het grootste leed op de financiële markten al geschied? We lezen de laatste weken regelmatig dat het te laat is om nog te verkopen maar te vroeg om al te kopen. Dit lijkt de huidige consensus onder analisten en beleggers. In de tweede helft van het eerste kwartaal won de emotie het van de ratio bij veel beleggers. Dit resulteerde in een, zonder uitzondering, ongekende volatiliteit op alle markten. Paniekindicatoren kwamen hoger uit dan tijdens eerdere crises in de afgelopen decennia. Er is ook helemaal niemand die op dit moment een goede inschatting kan maken van de duur en intensiteit van de pandemie. En dan hebben we het nog niet over de duur van de “lockdown” en gevolgen voor de diverse sectoren van de wereldwijde economie. Behalve dat er grote verliezers zijn, zijn er ook sectoren en bedrijven die profiteren van deze nieuwe situatie. Dit geldt voor zowel de korte maar zeker ook voor de lange(re) termijn. De huidige crisis, en de niet te vermijden aanstaande (laten we hopen korte) recessie, zou zomaar de aanleiding kunnen zijn voor grote maatschappelijke veranderingen. Hierbij kunnen we denken aan een andere manier van werken, reizen, communiceren, enz. Een oplossing voor wellicht de grootste bottleneck voor een welvarende toekomst, het milieuprobleem, zou wel eens een stuk dichterbij kunnen zijn gekomen.

Maar tot die tijd zitten beleggers op de blaren en hebben ze de winsten van het mooie jaar 2019 zien verdampen. En leven we met zijn allen voorlopig nog in onzekerheid over onze gezondheid en de economie. Zoals u van ons gewend bent, zullen we onderstaand de ontwikkelingen binnen de diverse onderliggende waarden over het afgelopen kwartaal toelichten. Vervolgens zullen we nader ingaan op de gevolgde en te volgen strategie.

Aandelen
Daar waar het jaar nog positief van start ging, sloeg het sentiment halverwege de maand februari volledig om. Koersuitslagen van meer dan 4% per dag waren eerder regel dan uitzondering op de aandelenmarkten. Dagen van bezinning werd de belegger niet gegund. Het onbekende en onberekenbare virus had, geholpen door berichtgeving via social media en gerenommeerde nieuwzenders, de markt volledig in zijn macht. Dat dit virus niet zomaar, zonder economische en maatschappelijke gevolgen, over zou waaien was al snel duidelijk. De snelheid van de daling van de koersen verleidde menig belegger om, al dan niet tijdelijk, uit de markt te stappen. Het resultaat was een dieptepunt voor Europese aandelen op 18 maart van dit kwartaal. De Eurostoxx 600 sloot die dag bijna 36% lager dan de top op 19 februari. Aandelen in de V.S. hebben het relatief het beste gedaan. Dit heeft waarschijnlijk te maken met het soort bedrijven en volgtijdelijkheid van de verspreiding van het virus. In de V.S. hebben ze de piek van het aantal zieken en overledenen aan het virus aan het eind van het eerste kwartaal nog niet gehad. En de eventuele uiteindelijke winnaars waar we eerder over schreven zijn wellicht bedrijven uit de, met name in de V.S.-genoteerde, IT-sector. Daarnaast hebben de grotere bedrijven beter stand weten te houden dan de relatief kleinere bedrijven.

Obligaties
Ook de obligatiemarkt had last van de onrust op de financiële markten. Normaliter worden vooral leningen van kredietwaardige landen als veilige haven beschouwd. Maar in deze tijd van extreme onzekerheid, schoten ook de obligatiemarkten in de stress. De koersen van de staatleningen herstelden alweer vrij snel maar alle andere leningen hebben toch een flinke veer moeten laten. Dit gold ook voor leningen die zijn uitgegeven door bedrijven met solide balansen. De kredietopslag is opgelopen als gevolg van verkoopdruk. Deze leningen konden aan het eind van het kwartaal gekocht worden tegen gemiddeld 6% lagere koersen. Bij de minder kredietwaardige leningen, achtergestelde leningen en leningen die zijn uitgegeven door staten en bedrijven uit opkomende markten, was de reactie van beleggers net zo desastreus als op de aandelenmarkten. Koersdalingen van meer dan 20% waren hier geen uitzondering. We leven in een tijd van lage en zelfs negatieve rente-inkomsten. De zoektocht naar rendement heeft in het afgelopen kwartaal zijn keerzijde getoond.

Vastgoed
Maar het kon nog dramatischer. Met enige vertraging zagen we gedurende het kwartaal ook de beleggers in beursgenoteerd vastgoed het podium verlaten. Wereldwijd werd er gemiddeld een negatief rendement van ca. 27% op beursgenoteerd vastgoed gerealiseerd. Ook hier is het rendement van 2019 in één keer weer verdampt. De trend van online winkelen heeft in het afgelopen kwartaal een positieve impuls gekregen. Door de wereldwijde “lockdown” is het voor winkelketens en horeca zo goed als onmogelijke geweest om via het fysieke verkoopkanaal omzet te realiseren. Deze omzet wordt door online verkopen en bezorgdiensten gelukkig gedeeltelijk opgevangen. De eerder ingezette trend heeft zo een extra zetje in de rug gekregen. De eigenaren, en tevens verhuurders, van vastgoed in winkelstraten zien hun huurstromen teruglopen en daarmee de waarde van het vastgoed afnemen. Dit is niet alleen een tijdelijke maar zeer waarschijnlijk een structurele situatie. Ook het vastgoed dat gerelateerd is aan entertainment en hotelketens, zal al dan niet tijdelijke, last ondervinden van de nieuwe “mind-set”. Het coronavirus is daarnaast een “game-changer” voor de ook al ingezette, maar nog niet duidelijk waarneembare, trend van het op afstand, ofwel thuis, werken. Niet goed voor de eigenaren (aandeelhouders van fondsen) van kantoorpanden. Uiteraard wel goed voor de leveranciers en dienstverleners die het mogelijk maken om op afstand te werken. Er blijft overigens een enorme behoefte aan vastgoed dat gerelateerd is aan distributie en opslag. Bovendien is er nog steeds een tekort aan woningen, enzovoort. Alles bij elkaar een tijd waarin de bakens ook voor de vastgoedsector worden verzet.

Valuta
Ook het muntpaar Euro/Dollar leefde tussen hoop en vrees. Zoals we al vaker hebben geschreven is er niets moeilijker te voorspellen dan de richting van de koers van valuta. Er is weinig zo onvoorspelbaar als de krachten die de waarde van bijvoorbeeld de US Dollar bepalen. Het afgelopen kwartaal was daar weer een schitterend bewijs van. De US Dollar nam in het begin van het jaar in waarde toe. Maar vanaf het moment dat de markten onzeker werden, zagen we de waarde van de US Dollar verzwakken. Dit zou je normaal gesproken niet verwachten omdat de US Dollar wordt gezien als een sterke munt, en dus een veilige haven. Dit kwam er wel uit toen de aandelen hun dieptepunt van het afgelopen kwartaal bereikten. De US Dollar was op dat moment met 5,5% in waarde opgelopen vanaf 1 januari. Maar vervolgens kwam de FED met het bericht dat zij extra US Dollar in omloop zouden brengen om tegemoet te komen aan de vraag van met name het buitenland. Dit zorgde voor een verzwakking van de US Dollar. Uiteindelijk is de US Dollar in deze extreem onrustige tijd op kwartaalbasis met 2,5% in waarde gestegen ten opzichte van de Euro. Geen bijzondere score.

Grondstoffen
En als klap op de vuurpijl hebben we de prijs van olie zien verschrompelen. De olieprijs is in het afgelopen kwartaal met ca. 66% gedaald. Dit heeft niet alleen te maken met de verminderde vraag als gevolg van de “lockdown”. De eventuele verandering van het reisgedrag in de toekomst is wel een gegeven om rekening mee te houden. Daar staat de toekomstige groei van het aantal mensen en de welvaart in met name Azië tegenover. Ook de ruzie tussen Saoedi-Arabië en Rusland over de omvang van de olieproductie (de aanbodkant) heeft in belangrijke mate bijgedragen aan de olieprijsdaling. De lage olieprijs heeft overigens per saldo een positief effect op de groei van de economie. Voor de olieproducerende landen is dat een doekje voor het bloeden. De grootste olieproducent is tegenwoordig de V.S., met een marktaandeel van ca. 25% wereldwijd. Olieproducenten in de V.S. worden hierdoor hard geraakt. De beleggers in goud hadden waarschijnlijk gerekend op een mooie winst. Ze hebben over het afgelopen kwartaal een positief rendement gerealiseerd. Goud heeft zich bewezen als veilige haven maar het rendement van ca. 4% was misschien toch een beetje teleurstellend.

Strategie
Het afgelopen kwartaal is voor iedere belegger lastig geweest. Zelfs de doorgewinterde, zeer ervaren, belegger zal moeten concluderen dat we ons in een tijd bevinden die zich niet gemakkelijk laat vergelijken met welke andere tijd in de geschiedenis dan ook. Daarnaast is er onzekerheid over het vervolg en de duur van de pandemie. En wat zullen de gevolgen zijn voor toekomstige economische ontwikkelingen? Het is hierbij niet de vraag of en wanneer we in een recessie komen maar hoe diep deze recessie zal zijn en hoe lang deze aanhoudt.

En zo is de situatie iedere keer weer anders. Maar is de uitkomst voor de unieke situatie over de langere termijn altijd weer hetzelfde. Daarom hebben we ook in de afgelopen maanden vastgehouden aan ons beleggingsbeleid. Dit betekent dat we vasthouden aan spreiding over diverse onderliggende waarden, regio’s, sectoren, strategieën, debiteuren, enz. En indien van toepassing hebben we portefeuilles “rebalanced”. In de praktijk kwam dat neer op het kopen van effecten die het hardst waren gedaald ten laste van effecten die stabiliseerden of minder waren gedaald. Bij nog verdere dalingen heeft dat in eerste instantie nog geen positief effect. De kracht zit in de volharding waarbij vanuit de bodem en de daaropvolgende stijging de eerste vruchten worden geplukt. Ons en uw geduld wordt waarschijnlijk nog even getest.

Daarnaast is er in onze zoektocht naar rendement ook een deel van de vastrentende waarden in High Yield en in garantieproducten belegd. Met de wetenschap van het heden, hadden we dat liever vandaag de dag pas gedaan. De waardering van deze beleggingen is momenteel wel aantrekkelijker geworden. Door de letterlijke stress in de markt zijn deze beleggingen momenteel, waarschijnlijk overdreven, afgestraft. Hier valt voor de toekomst voldoende potentie te realiseren door deze beleggingen aan te houden. In de aandelensfeer zullen we de komende periode een inhaalslag kunnen maken. De relatief kleinere beursgenoteerde bedrijven worden in crisistijd harder geraakt. Dat zagen we ook in het afgelopen kwartaal. Anderzijds realiseren deze bedrijven, historisch gezien, betere rendementen voor de langere termijn. Een goede reden om deze strategie juist nu aan te houden.

Uiteraard zullen we de, naar onze mening, versnelde verandering van de maatschappelijke trends in onze beleggingsbeslissingen meewegen.

Laten we verder kijken dan de huidige situatie: het is tijd om na te denken over een wereld na de crisis! En laten we vooral niet vergeten dat door innovatie en de groei van de wereldwijde welvaart er gemiddeld over de afgelopen decennia minder mensen aan ziektes zijn overleden. Met een geloofwaardig beleid van samenwerkende overheden en centrale banken is een eerste stap gezet naar een beperking van de nadelige economisch gevolgen. Ook het gestaag opstarten van de economische groeimotor in Azië geeft hoop. We hebben nog een weg te gaan maar laten we in deze onzekere tijd vooral streven naar een rationele holistische benadering.

Het glas is halfvol!