“Prediction is very difficult, especially if it is about the future” (Niels Bohr).

In 1922 ontving de Deense Bohr de Nobelprijs voor de Natuurkunde. We weten allemaal hoe moeilijk het is om de toekomst goed te voorspellen. En toch konden we het afgelopen kwartaal lezen dat de recessie over 402 dagen aan zou vangen. En deze voorspelling was gebaseerd op het feit dat we sinds kort in de V.S. te maken hebben met een inverse rentecurve. In deze ongebruikelijke situatie is het goedkoper om geld voor de lange dan voor de korte termijn te lenen. En deze situatie zou op basis van ervaringen uit het verleden een goede voorspeller van een aanstaande recessie zijn. We zijn gewaarschuwd.

Echter, de voorspelling lijkt nog niet echt invloed te hebben gehad op een groot deel van de financiële markten. Een recessie is een uitermate slecht vooruitzicht voor de meeste beleggers. De belegger die in wil spelen op dit vooruitzicht zal zijn geld van tafel halen of eventueel investeren in (zeer) veilige staatsleningen. We hebben het afgelopen kwartaal kunnen constateren dat het geld niet van tafel is gehaald. Beleggers zijn zelfs bereid tegen hogere prijzen aandelen te kopen. Dit heeft geleid tot positieve rendementen op de aandelenmarkten. Maar ook is er door beleggers, niet meer zijnde de ECB, geïnvesteerd in veilige staatsleningen. Dit zorgt ook hier voor hogere koersen en stevig gedaalde rentes in zowel Europa als de V.S. We hebben aan het eind van het kwartaal geen enkele beleggingscategorie met een negatief rendement.

Dat zou men niet verwachten op basis van de macro-economische cijfers die er gedurende het afgelopen kwartaal zijn gepresenteerd. In grote lijnen bevestigen deze toren dat er nog steeds sprake is van wereldwijde economische groei. Maar de trend voorspellende indicatoren gaven toch ook duidelijke het signaal dat de groei afvlakt en in sommige landen/regio’s zelfs al een beetje krimpt. Bovendien hebben we al heel lang geen oplossing of uitkomst voor bijvoorbeeld de Brexit of een handelsoorlog tussen Donald Trump en de rest van de wereld, en dan met name China.

Daar staat tegenover dat de Centrale Banken in de V.S. en Europa een zogenaamde U-bocht hebben gemaakt. Tot eind vorig jaar was de boodschap dat er in 2019 verkrapt zou worden. Dit betekent een rem op de economische groei. Maar toen aan het eind van vorig jaar en begin 2019 de economieën de eerste scheuren begonnen te vertonen, zijn beleidsmakers als een blad aan een boom omgeslagen. En hebben zij in hun “forward guidance” heel duidelijk aangegeven in 2019 niet (meer) te zullen verkrappen. Voor de meeste beleggers klinkt dit als muziek in de oren. Onafhankelijk van wat de reden hiervoor is. De ECB heeft er in de afgelopen weken nog een schepje bovenop gedaan door kenbaar te maken dat ze onderzoeken hoe ze banken kunnen compenseren voor de negatieve rendementen die ze krijgen bij het (verplichte) stallen van de liquide middelen bij de ECB. Dit lijkt toch verdacht veel op stimulering van (een sector binnen) de economie. Overigens heeft de Italiaanse Mario Draghi tijdens zijn 8 jaar durende termijn, die in oktober afloopt, überhaupt geen enkele keer de rente verhoogd.

We zouden kunnen concluderen dat de centrale bankiers voorlopig meer effect op de aandelenmarkten hebben gehad dan de macro-economische cijfers en geopolitieke ontwikkelingen. Veel markten staan weer bijna op het hoogste punt van 2018. De belegger in obligaties lijkt meer oog te hebben voor de huidige economische situatie en voortdurende politieke onzekerheid. De gedaalde kapitaalmarktrentes zijn op weg naar het dieptepunt uit 2016.

Zouden we na het negatieve jaar 2018 in 2019 dan weer een mooi beleggingsjaar gaan beleven? Die 402 dagen lijken nog heel ver weg en de eerste positieve stappen zijn voor dit jaar gezet. De trend voorspellende indicatoren zijn niet overtuigend positief en per regio ook nog tegenstrijdig. Hierbij is de V.S. nog steeds het meest positief en lijkt China in maart een positieve draai te maken. De belegger heeft de lente in zijn bol en lijkt de signalen voorlopig positief uit te willen leggen. Bovendien is er nog steeds geen alternatief en is goede “timing” een vak apart. We zijn benieuwd naar wat er komen gaat maar we zullen eerste een korte toelichting geven op de rendementen over het eerste kwartaal 2019 per beleggingscategorie.

Aandelen
De aandelenmarkten zijn dit jaar zeer voortvarend gestart. Voor een vergelijkbaar positief 1ste kwartaal voor de AEX moeten we terug naar 1998. De Amerikaanse markt met zijn zware weging in IT-gerelateerde bedrijven was de beste regio om in te beleggen. Daarnaast was het aantrekkelijker om in relatief kleine (small caps) dan in grote bedrijven (large caps) te beleggen. Wij zijn als Europese beleggers in onze beheerportefeuilles onderwogen in Amerikaanse aandelen maar omdat wij geloven in de groeikansen van kleine bedrijven zijn we overwogen in small caps.

Obligaties
Na een rentestijging in zowel de V.S. als in Europa in het afgelopen jaar, is de markt volledig omgeslagen. En omdat de Centrale Bank in de V.S. tot eind vorig jaar de korte rente structureel en substantieel heeft verhoogd, hebben we daar momenteel een inverse rentestructuur. In het verleden betekende dit niet veel goeds. Maar momenteel ziet het gros van de analisten daar geen direct gevaar in. Zij voorspellen dat er voorlopig geen recessie komt. Ondanks de zeer beperkte vergoeding op de leningen stappen beleggers toch niet uit. Ze hebben het laatste kwartaal van 2018 nog vers in het geheugen en door de beperkte economische groei is er ook geen snelle rentestijging te verwachten, is de redenatie. Door een rentestijging zouden zij namelijk een koersverlies op hun obligaties hebben.

Beperkte economische groei, een inflatie in Europa van 1,4%, een neutrale houding van de centrale bankiers en een beetje voorzichtigheid onder beleggers, leidt in dit geval tot een negatieve 10-jaars rente in Duitsland. Wij hebben allerlei soorten obligaties en obligatiestrategieën in de beheerportefeuilles opgenomen. Door goede spreiding kunnen obligaties met hogere risico’s in de portefeuille worden opgenomen. Deze risico’s worden voor de lange termijn uiteraard gecompenseerd door hogere rendementen.

Vastgoed
Het ene vastgoed is het andere niet. Het maakt nogal uit op welke locatie men belegt en wat de bestemming van het vastgoed is. Een investering in winkels is in die zin een andere belegging dan woonhuizen. En het prijskaartje en de te verwachten rendementen zijn daar uiteraard op aangepast. Bij beursgenoteerd vastgoed is die keuze gemakkelijk te maken en kan men tevens een goede spreiding realiseren. In het afgelopen kwartaal heeft het beursgenoteerde vastgoed een inhaalslag gemaakt. De discounts t.o.v. de intrinsieke waardes zijn (gedeeltelijk) ingelopen. Dit heeft geleid tot gemiddelde rendementen van meer dan 10% op kwartaalbasis. Wij hebben in onze portefeuilles gekozen voor een brede spreiding over diverse regio’s en onderliggende vastgoedbestemmingen.

Valuta
Met het aflopen van artikel 50, op 12 april aanstaande, kijkt een belegger wellicht met extra interesse naar de beweging van het Britse Pond. Over de afgelopen jaren, vanaf het referendum in 2016!, is deze munt continue verzwakt ten opzichte van de Euro. Maar met het eind in zicht, of is er nog de gedachte dat het misschien niet doorgaat, is deze munt in het afgelopen kwartaal met meer dan 5% in waarde gestegen.

Is dit de verdienste van het Pond. Gedeeltelijk, ook de USD is sterker geworden ten opzichte van de Euro. Europa, en met name Duitsland, heeft het afgelopen kwartaal dan ook geen overtuigende economische groeicijfers kunnen overleggen. Wij dekken de valuta voor aandelenbeleggingen niet in. Dit heeft namelijk voor de lange termijn geen zin en is een kostenoverweging. Korte termijn risico’s indekken kost geld/rendement. Voor obligatiebeleggingen nemen we deze mogelijkheid wel in de selectie mee.

Grondstoffen
De beleggingscategorie met de hoogste volatiliteit is in de afgelopen kwartalen de categorie grondstoffen gebleken. En binnen de categorie is olie daar geen uitzondering op. We hebben in de afgelopen jaren al regelmatig aangegeven dat dit een aanbod-verhaal is. De vraagkant is redelijk stabiel en blijft met de groei van de bevolking, en het toenemen van de welvaart, stijgen. In het afgelopen kwartaal is de prijs van olie met meer dan 25% gestegen. De belangrijkste oorzaken hiervoor zijn de sancties van de V.S. op de Iraanse olie-export. Daarnaast hebben 24 oliestaten, waaronder Saoedi-Arabië en Rusland, afgesproken de hand op de eigen oliekranen te houden met als doel de olieprijs hoog te houden. De afloopdata van deze sancties en onderlinge afspraken zijn respectievelijk begin mei en 1 juli. We zullen de komende periode zien hoe de rollercoaster wordt vervolgd. Wij beleggen in principe niet in grondstoffen omdat grondstoffen geen directe vergoeding, als bijvoorbeeld dividend of rente, uitkeren.

Wijzigingen in de beheerportefeuilles en strategie
Over het afgelopen kwartaal hebben we een paar wijzigingen doorgevoerd in de beheerportefeuilles. Zo hebben we in een aantal profielen de looptijd van de obligatieportefeuille verkort. En we hebben in de hogere profielen Japanse aandelen afgebouwd ten gunste van onder andere Chinese aandelen. We hebben daarbij ook de portefeuille iets kunnen verduurzamen.

In onze terugblik over 2018 hebben we u geïnformeerd over misgelopen rendementen door te vroeg uit te stappen en aandelenrendementen na een jaar van koersdalingen. We lijken in het eerste kwartaal goed op weg om de conclusies van destijds te staven. Dat geeft de belegger vertrouwen. Dit vertrouwen kan echter ook doorslaan naar zelfoverschatting en verliefdheid.

In het afgelopen kwartaal hebben alle beleggingscategorieën, de zakelijke waarden als vastgoed en aandelen in het bijzonder, een goede performance gerealiseerd. Zoals bij u bekend volgen we een strategie van rebalancing. In diverse portefeuilles hebben we in de afgelopen weken al gerebalanced of staan we op het punt dat te doen. Dit betekent dat we winsten realiseren nu we hoger staan en daarmee de opgelopen risico’s in de portefeuilles weer een beetje verlagen. Dit is geen kwestie van voorspellen of “timen” maar het simpelweg volgen van een bewezen strategie. U mag op ons vertrouwen dat wij niet afwijken van de gemaakte afspraken en dat we deze strategie blijven volgen.